2019公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.42億元/yoy+27.4%；歸母凈利潤1.81億元/yoy+50.6%，符合我們的預(yù)期。一方面，全地形車業(yè)務(wù)作為基本盤，公司有望通過加強(qiáng)重點(diǎn)國家營銷力度，穩(wěn)步提升市占率及業(yè)務(wù)規(guī)模；另一方面，公司精準(zhǔn)卡位國內(nèi)運(yùn)動摩托市場，推出高性價(jià)產(chǎn)品擴(kuò)品類、建設(shè)獨(dú)特的品牌文化，有望乘消費(fèi)升級春風(fēng)實(shí)現(xiàn)未來3-5年業(yè)務(wù)規(guī)模的較快增長。疫情加大短期海外需求不確定性，但公司長期成長邏輯未改，21-22年有望延續(xù)高增長，審慎考慮，調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)20-22年EPS為1.35/1.78/2.33元(20-21前值1.87/2.54元)，PE為28/21/16倍，維持“買入”評級。

全地形車業(yè)務(wù)營收穩(wěn)步增長，市場份額持續(xù)提升

2019年公司實(shí)現(xiàn)全地形車業(yè)務(wù)銷售量5.60萬臺/yoy+17.17%，營收18.3億元/yoy+18.8%，該業(yè)務(wù)毛利率36.3%/yoy+2.1pct。據(jù)Polaris2019年年報(bào)，2019年全球全地形車銷量93萬臺/yoy+3.33%，公司銷量全球市占率為6.02%/yoy+0.71pct，市場份額穩(wěn)步提升。截至2019年底公司擁有3000余家經(jīng)銷網(wǎng)點(diǎn)，2019年新增300余家，加強(qiáng)經(jīng)銷布點(diǎn)有望支撐份額增長。

兩輪車業(yè)務(wù)營收連續(xù)四年高增，期待新產(chǎn)品放量推動業(yè)績增長

2019年公司實(shí)現(xiàn)兩輪車業(yè)務(wù)銷售量4.96萬臺/yoy+32.08%，營收11.5億元/yoy+45.7%，該業(yè)務(wù)毛利率28.7%/yoy+1.7pct。據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2019年中國市場實(shí)現(xiàn)兩輪摩托車銷量1519萬臺/yoy+8.9%，其中250cc以上排量摩托車銷量17.7萬臺/yoy+67.2%，增速明顯高于行業(yè)銷量。我們根據(jù)歐美市場發(fā)展歷史判斷，國內(nèi)運(yùn)動摩托的年銷量天花板在120萬輛左右，距2019年銷量有7倍增長空間。公司已于20Q1發(fā)布首款仿賽車型250SR，反響較好，有望于20H2銷售首款復(fù)古車型700CL-X，發(fā)布首款電動車型。與KTM的合資工廠預(yù)計(jì)于20H2投產(chǎn)，期待新產(chǎn)品放量推動業(yè)績增長。

現(xiàn)金流充沛，營運(yùn)能力優(yōu)秀，上下游占款能力較強(qiáng)

公司現(xiàn)金充足，截至2019年底在手現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為5.2億元，理財(cái)產(chǎn)品(計(jì)入其他流動資產(chǎn))3.4億元，合計(jì)占公司總資產(chǎn)的33.9%。2019年公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流4.24億元/yoy+99%，是歸母凈利潤的2.34倍。2019年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為30天，應(yīng)付賬款周天數(shù)83天，應(yīng)收周轉(zhuǎn)天數(shù)顯著小于應(yīng)付周轉(zhuǎn)天數(shù)，體現(xiàn)出公司較強(qiáng)的上下游占款能力。

海外短期需求波動不改長期增長邏輯，21年有望恢復(fù)高增，“買入”評級

疫情增加短期需求不確定性，審慎考慮，調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)20-22年歸母凈利潤為1.81/2.39/3.14億元(20-21年前值2.52/3.41億)，EPS為1.35/1.78/2.33元(20-21前值1.87/2.54元)，PE為28/21/16倍。可比公司20PE均值25倍，公司長期高成長邏輯未改，具備成為全球玩樂類車輛龍頭的潛質(zhì)，給予20PE32-35倍，目標(biāo)價(jià)43.21-47.27元，“買入”評級。